杠杆与金融危机机制

一句话

金融中介靠杠杆运转（借短贷长、以小博大），而杠杆的脆弱性在于：资产价值下跌 → 抵押品/资本不足 → 债权人同时「提款」（存款挤兑、repo 不续作、追缴抵押品）→ 被迫贱卖 → 价格再跌，螺旋完成；危机管理就是打断这个环。

当前理解

银行挤兑的理论（第13讲）

• 银行存在理由（Diamond-Dybvig, JPE 1988——raw 记 1988，常引 1983 [需要验证]）：创造流动性；但有多重均衡——信则稳、不信则挤兑。存款保险的作用是把系统留在好均衡。
• 银行还解决两类市场失灵：逆向选择（公众无法辨别发债公司质量 → 本地信贷员/社区信息）与道德风险（借款人拿到钱会赌 → 持续监控 + 短借长续、随时可断贷）。
• 监管对应物：FDIC 1933 成立后从未失败（信念即均衡）；FSLIC 承保储贷机构却在 S&L 危机中破产、政府买单 $1500 亿；Northern Rock 2007 保额上限不够照样挤兑，Mervyn King 无条件全保才止住——最终安全网是政府维持信心的意愿，不是保险方案本身。

风险加权资产与巴塞尔的意外后果（第13/18讲）

• Basel I/II/III：资本要求 = 风险加权资产（RWA）的百分比；权重：0%（国债）、20%（市政债与两房——事后看是重大低估）、50%（按揭）、100%（商业贷款）。例题：$400M 资产 → RWA=$170M。
• Basel III：普通股 ≥4.5% RWA + 2.5% 留存缓冲（不足禁分红）= 实际 7%，逆周期再加 2.5%（9.5%）；危机时反而不能收紧。
• 权重的意外后果：同样 $1M 超额资本，买两房债可放大到约 $70M、贷给小企业只能到约 $14M——规则把银行推向两房/次贷而非企业贷款。
• 顺周期陷阱（第18讲）：资本要求在危机中集体失灵——所有银行同时卖资产（价格崩）或同时发新股（无人认购）→ 信用紧缩加深危机；Basel III 的回应是把筹资义务前置（泡沫期加缓冲）。

影子银行与回购挤兑（第19讲）

• 影子银行 = 「行为像商行但不被当作商行监管」的半银行系统（投资银行往往是）。Lehman（Gorton 分析）：用 repo 为次贷证券自营融资——短期、有抵押、可随时不续作 = 类存款挤兑。2008 危机的实质是 repo 挤兑：房价跌 → 抵押品贬值 → 出借人不续作 → 无存款保险、无最后贷款人 → 破产。
• 监管摆动：Glass-Steagall 1933（拆分投商行，逻辑：既然给商行上存款保险，就禁止它们做危险业务）→ Gramm-Leach-Bliley 1999（废除，国际竞争压力）→ Dodd-Frank 2010（Volcker Rule 禁自营、Lincoln Rule 禁互换商进贴现窗口）。商行有政府兜底所以要管；投行无兜底 → 不受管 → repo 挤兑证明「无监管的半银行同样会崩」。

AIG：衍生品杠杆与抵押品螺旋（第05/14讲）

• AIG 崩溃机制（第05讲 Shiller 版）：独立性假设失败——风险模型认为房价不会处处同时跌，公司大规模卖 CDS + 直接持有按揭证券；2008 年政府救助承诺总额 1820 亿美元（史上最大 bailout），股东价值损失超 90%，Goldman 等交易对手未受损。
• Greenberg 版（第14讲，当事人叙述 [需要验证]）：CDS 从「违约才赔付」被改成「市值下跌即须补抵押品」；CDO 无交易所、无价格发现，各 dealer 报价不一，高盛报价最低 → AIG FP 被追缴最多抵押品 → 现金耗尽；AAA 丢失后失去免抵押品资格；纽约联储以 14.5% 借 $850 亿、拿走 79.9% 股权。
• 危机成因清单（Greenberg 个人观点）：人人有房政策 + 两房买走贷款使发起人不担风险；投行杠杆 30–40 倍；打包「多元化」骗过评级机构；CDS 规则改变；FASB 在最差时点推行 mark-to-market。

宏观层面的危机语境（第01/02/18讲）

• 第01讲路线图：独立性假设的失败制造了 2007–08 危机；1929 危机螺旋到 1933 失业率 25%，二战动员才结束；本次靠 Bernanke/Mervyn King 的大规模（有争议的）bailout 避免重演。
• 第02讲概率视角：危机是海量小冲击按概率法则累积；VaR 隐含独立假设 → 过于乐观 → CoVaR（一切同时出错时你亏多少）；厚尾（1929-10-30、1987-10-19）是正态假设的失败。
• 国际危机史（第13讲）：墨西哥 1994–95（私有化未建监管，放贷占 GDP 10%→40%）、亚洲 1997（国际贷款像挤兑一样抽走，传染到俄罗斯/巴西）、阿根廷 2002（直接关闭银行系统）。Dodd-Frank 禁止联储选择性救助 → 未来更依赖 Basel III 式事前资本标准（第18讲）。

来源

• 第13讲 银行 — 银行理论、挤兑、存款保险、Basel 权重与意外后果
• 第19讲 投资银行 — 影子银行、repo 挤兑、Glass-Steagall→Dodd-Frank 谱系
• 第18讲 货币政策 — 央行最后贷款人、超额准备金世界、顺周期陷阱
• 第05讲 保险——风险管理的原型机构（完整文字稿） — AIG 救助与系统性风险（Shiller 版）
• 第14讲 嘉宾：Maurice “Hank” Greenberg（AIG） — AIG 崩溃机制（Greenberg 当事人叙述）
• 第10讲 房地产 — 两房/证券化链条与 5% 自留新规
• 第02讲 风险与金融危机（完整文字稿） — 独立性与厚尾（危机两大失效假设）

常见混淆

• 挤兑不只在存款银行发生：repo 不续作、衍生品抵押品追缴、国际贷款撤回都是挤兑的同构形态——识别「可被同时抽走的短期负债」比贴「银行」标签重要 [第19讲]。
• Basel 资本要求防银行倒闭，但不直接引导信贷流向；「$70M vs $14M」的权重套利是规则的意外后果，不是设计意图 [第13讲]。
• bailout 的道德风险 vs 系统性风险的取舍没有免费答案：AIG 交易对手太多「不敢让它倒」正是救助理由，也是下次危机的激励来源 [第05讲]。
• mark-to-market 会计本身不是危机原因；FASB 时点争议（Greenberg 立场）与「账面资本被人为摧毁」的判断属当事人观点，raw 内无对质 [第14讲]。

开放问题

• Dodd-Frank 禁止选择性救助之后，下一次 repo 挤兑由谁当最后贷款人？（第18讲：贴现窗口须对所有人一致——靠事前资本 + 一致规则，未经验证。）
• 影子银行仍在 Basel III 之外（第13讲预告），「监管与业务模式互相追逐」的下一轮会是什么形态？