第18讲 货币政策

这是什么

中央银行制度史 + 美国货币政策的现行机制。素材：原始出处（已归档）。官方出处页见 第18讲 货币政策（出处页）。

本讲 8 个官方章节（raw 内章节标题）：

1. The Origins of Central Banking: The Bank of England 00:00:00
2. The Suffolk System and the National Banking Era in the U.S. 00:06:27
3. The Founding of the Federal Reserve System 00:12:08
4. The Move to Make Central Banks Independent 00:25:46
5. U.S. Monetary Policy: Federal Funds Rate and Reserve Requirements 00:30:49
6. Capital Requirements, Basel III and Rating Agencies 00:45:23
7. Capital Requirements and Reserve Requirements in the Context of a Simple Example 00:52:34
8. Capital Requirements to Stabilize the Financial System in Crisis Times 01:05:30

核心要点

• 课程主线复述：金融创新像工程发明——想法被证明有效后传遍世界；央行也是这种「发明」的复制品 [00:00:00 起]。
• 央行起源：金匠银行家（goldsmith bankers）开创现代银行业——存放黄金、开出可随时兑金的纸条，纸条开始当纸币流通，纯私人、无监管。金本位（金银复本位）一直延续到 1970 年代；从一开始就出问题——金匠可能拒兑 [00:00:00 起]。
• 英格兰银行 1694 年成立：凭国会特许状获得股份制银行垄断权（其他银行只能合伙制、规模受限），成为英国主导银行。它发现自己是「大猩猩银行」——持有大量其他银行的票据，随时可同时要求兑付摧毁任何银行；转而实行「let's live and let live」：其他银行须在英格兰银行存保证金，遇到麻烦可取回并可获救助 → 数世纪的稳定银行业。这是全世界所有央行的范本；英格兰银行直至 1997 年才正式独立于政府 [00:00:00 起]。
• 美国先例：Suffolk Bank（1819 年波士顿，私营）自发照做——要求新英格兰所有银行存保证金，稳定了该地区免于挤兑，Suffolk System 存续至 1860 年。19 世纪上半叶美国银行危机频发，不同城市的钱币有折扣，店家翻 Bank Note Reporter 手册按折价收（如 Hartford 钱打 8 折）[00:06:27 起]。
• 国家银行时代：美国不愿政府介入私营商业，迟迟不设央行。1863 年 National Banking Act（1864 修订）设「national bank」：政府统一印 National Bank Notes，各银行名不同但互相按面值兑现，资本存入财政部背书；纸币折扣问题自此解决（S&P 数据一致性角度：美国第一次有了统一纸币），但挤兑与信贷扩张收缩仍在；1893 年危机、1907 年危机都极糟 [00:06:27 起]。
• 美联储 1913 年成立（1914 开门）：为显得「美国式」设 12 家地区联储银行 + 华盛顿的 Federal Reserve Board（Board of Governors）监督。学英格兰银行：银行须持库存现金或联储存款作准备金，出事可动用——lender of last resort（最后贷款人）；「discount window（贴现窗口）」要求银行带证券作抵押才能借款。Wilson 总统签字时几乎欣喜若狂，认为把银行危机永远抛在身后（此系统沿用至今）[00:12:08 起]。
• 央行角色：银行系统有过度放贷、制造繁荣→崩盘的倾向；央行是「理智放贷的守门人」。William McChesney Martin 名言：央行行长的职责是在派对刚开始时把潘趣酒碗端走。工具包括 reserve requirements（准备金要求，源于约 1900 年 Progressive Era 州监管，要求交易账户的 10%）与 capital requirements（资本要求）[00:12:08 起]。
• 系统 1933 年崩过一次：1929 后银行相继倒闭，1933 年达到顶峰，罗斯福上任第一件事是 banking holiday——关停全国银行（哈佛校报调查学生口袋里只剩 5、10 美分）。联储没能阻止该危机；罗斯福政府的答案是 FDIC（联邦存款保险公司，1933）——存款保险此前试过未成功，美国树立了范例；美国自 1933 年至 2007 年没有大的银行危机（1980 年代末储贷危机不算大危机）[00:12:08 起]。
• 联储角色重心转向稳定经济（防衰退/过热）：过热就加息冷却，失业高就降息刺激。Charles Amos Dice 1920 年代比喻：联储是经济的蒸汽机调速器（离心飞球超速切断蒸汽）[00:12:08 起]。
• 央行独立运动：欧洲央行（ECB）1998 年成立、欧元 1999 启动、纸币 2002 发行；Maastricht 1992 条约铺路；英国公投拒绝入欧元区；2011 年 4 月语境下瑞典、波兰、捷克等亦未入（更正：马耳他 2008、爱沙尼亚 2011 已采用欧元）；ECB 在法兰克福，时任行长 Jean-Claude Trichet。日本银行 1997 年独立。美联储自始设计独立于政府：Board of Governors 任期 14 年、除弹劾外不得撤换——防止政府为政治压力滥发货币；很多人认为美国物价稳定正源于独立央行 [00:25:46 起]。
• 联邦基金利率：FOMC（联邦公开市场委员会）每月开会决定联邦基金利率区间——银行间无担保隔夜拆借利率，普通人接触不到。2011 年 4 月 1 日语境：区间 0–25bp，实际 0.13%（13bp）；失业率 8.8%，联储担心失业多于通胀，把利率压到近零（不能为负）[00:30:49 起]。
• 准备金付息（2008 起）：传统上准备金账户不计息；2008 年 Bush 签署 Emergency Economic Stabilization Act（EESA）允许联储对准备金付息，现为 0.25%（2011 年 4 月语境）——鼓励持超额准备金。疑问：为何还有银行参与联邦基金市场（利率低于准备金付息）？答案：会员银行基本不借了，Fannie/Freddie 等政府支持企业（无资格获取准备金利息）接管了联邦基金市场。准备金付息成为新政策工具：若危机后通胀爆发，可快速加息吸收流动性 [00:30:49 起]。
• 准备金要求 vs 资本要求：准备金要求基于负债——Regulation D 规定交易账户（支票、NOW、ATS 账户）的 10%；定期存款（储蓄账户，银行可不即时兑付）准备金要求为 0。资本要求基于风险加权资产。money multiplier（货币乘数）旧理论：准备金率 10% → 存款最多为准备金 10 倍；如今因准备金付息，银行持有超额准备金超过 $1.2 万亿美元（2011 年 2 月数字），准备金要求对多数银行已不具约束力 [00:30:49 起] [00:45:23 起]。
• Basel III 与评级机构：Basel III 尚未生效，分阶段实施至约 2019；G-20 已同意但各国自行实施。美国实施受阻：Basel III 多处引用信用评级，而 Dodd-Frank Act (2010) 废除评级在监管中的使用。评级机构史：SEC 1975 年定义 NRSRO（Nationally Recognized Statistical Rating Organization）；Moody's（John Moody，约 1900 年创立，自传承认照搬大学字母评分制，当时被视为疯狂）与 Standard & Poor's（Standard Statistics 与 Poor's 1941 年合并）。金融危机中 AAA 证券几乎全损，评级机构错失整个危机 → 国会禁止任何监管基于 NRSRO 评级。Shiller 预判：美国银行最终会自己设风险委员会，但实际可能只是给 Moody's/S&P 评级盖章——Dodd-Frank 效果存疑 [00:45:23 起]。
• 资本要求的简单例子（Basel III 普通股要求）：假设开一家银行——$100 活期存款进来：资产现金 $100、负债 $100，准备金要求满足（现金够），但风险加权资产为 0（现金风险权重 0），资本为 0 → 不合规。需发行 $20 股票（普通股）：股东不能到窗口兑付、不能挤兑银行，亏损先由股东承担（「你们出局了，你们亏了」）。再贷出 $100 给企业：企业贷款风险权重 100%，风险加权资产 $100；Basel III 要求 4.5% 普通股 + 2.5% capital conservation buffer = 7%，$20 股本够。危机：20% 贷款违约（$20 收不回）→ 注销贷款至 $80、普通股归零 → 资本要求不达标；此时卖贷款救不了（股本已归零），只能发新股，但危机中没人会投「刚亏光的老银行」；若所有银行同时卖资产/发股就集体崩溃 [00:52:34 起]。
• Basel III 的危机对策：Basel III 允许监管者看到泡沫时提前加 2.5% 缓冲（counter-cyclical），普通股要求升至 9.5%——提前在顺境中积累资本，而不是危机中要求筹资。西班牙曾被推崇有更好系统，但其银行系统照样崩了 [01:05:30 起]。
• Dodd-Frank 对联储的限制：因公众对 bailout 的强烈反应，Dodd-Frank 禁止联储选择性救助（不能「救 Bear Stearns、让 Lehman 倒」），贴现窗口须对所有人一致公平——约束了 2008 年那种救市的裁量权，未来要更依赖 Basel III 式事前资本标准；制度走向仍需多年观察 [01:05:30 起]。

机制 / 论证

「央行是发明的复制品」——制度如何传播

英格兰银行的机制：垄断地位 → 持他行票据可随时击垮对手 → 换得「存保证金 + 危机时我救你」的稳定契约 → 成为范本。Suffolk Bank（1819）证明私营机构也能自发发明同一机制；美联储（1913）则是国家化、去中心化（12 家）的复制品；全球各国、甚至共产主义国家最终都有央行 [00:00:00 起][00:06:27 起][00:12:08 起]。

货币乘数与「超额准备金世界」

旧理论：准备金要求决定货币供给上限（10% 准备金 → 10 倍存款），前提是银行不愿持不生息的超额准备金。2008 年 EESA 让联储对准备金付 0.25%，高于联邦基金市场收益 → 银行乐意持超额准备金（$1.2 万亿+）→ 准备金要求失去约束力、货币乘数暂时失效；市场机制转移（Fannie/Freddie 占据联邦基金市场）[00:30:49 起]。

为何「危机时补资本」是顺周期陷阱

资本要求防止银行破产、保护存款人，但触发机制在危机中集体失灵：所有银行同时卖贷款（贷款价格崩）或同时发新股（无人认购）→ 信用紧缩加深危机。2008 年的故事：若非各国央行（最后贷款人）快速注资，整个系统会崩。Basel III 的回应是把筹资义务前置（泡沫期加 2.5% 缓冲）[01:05:30 起]。

可操作

• 制度透镜：看任何国家的央行政策时先问「它复制了英格兰银行的哪个机制」——准备金/贴现窗口/最后贷款人/独立性都是历史发明而非必然 [00:00:00 起]。
• 观察 2011 年后货币政策的三个新变量（均 2011 语境）：准备金付息改变了银行行为（超额准备金 $1.2 万亿）；Basel III 分阶段实施至约 2019、与 Dodd-Frank 废除评级监管冲突；联储救助裁量被 Dodd-Frank 约束 [00:30:49 起][01:05:30 起]。
• 识别顺周期陷阱：任何「危机时才需要的融资/出售」都会在危机中同时失灵——个人与机构都应在顺境储备（对应 Basel III 的 9.5% 反周期缓冲思路）[01:05:30 起]。
• 评级依赖风险：AAA 在 2008 年金融危机中几乎全损——监管评级被废除后，风险判断责任回到机构自身（可能仍只是「给评级盖章」）[00:45:23 起]。

术语

• central bank / lender of last resort：央行/最后贷款人；discount window：贴现窗口。
• reserve requirements（准备金要求，Regulation D：交易账户 10%）vs capital requirements（资本要求，占风险加权资产）。
• federal funds rate：联邦基金利率（银行间无担保隔夜拆借利率）。
• FOMC：Federal Open Market Committee，联邦公开市场委员会。
• interest on reserves（2008 EESA 后联储对准备金付息）；excess reserves：超额准备金。
• money multiplier：货币乘数；high-powered money：高能货币。
• risk-weighted assets：风险加权资产；Basel III common equity requirement 4.5% + capital conservation buffer 2.5%（+泡沫期 2.5% → 9.5%）。
• NRSRO：Nationally Recognized Statistical Rating Organization（Moody's、S&P）。
• Dodd-Frank Act (2010)；FDIC (1933)；National Banking Act (1863)；Bank Note Reporter。
• banking holiday（1933 全国银行停业）。

不确定 / 待验证

• raw 为字幕稿，课堂数字均带 2011 语境（联邦基金利率 0.13%、失业率 8.8%、准备金付息 0.25%、超额准备金 $1.2 万亿、欧洲未入欧元区国家名单等，均据 2011 年 4 月前后数据）；raw 内更正（马耳他 2008/爱沙尼亚 2011 入欧元区等）已按其语义采纳。
• Shiller 口述中的不确定处：「Bank of the United States 成立年份」课上先答 1789 又被更正为 1791；Second Bank 1836 年消失；「Moody's 约 1900 年」等以其 raw 原样为准。
• 本节目的在讲机制，不构成对 Basel III 实施或联储政策的预测或建议。

相关

• 课程入口：耶鲁金融市场（2011）
• 出处页：第18讲 货币政策（出处页）
• 第13讲 银行（本讲多处承接其内容）：第13讲 银行
• 概念：杠杆与金融危机机制
• 概念：金融制度与激励